1963年對我們而言，是個好年景，我們在這年的收益率為38.7%。上述收益率並不是我得出好年景結論的原因，是不是好年景，關鍵要看是否跑贏大盤。如果我們收益率是負的20%，而大盤是負的30%，我仍然會認為是個好年景。

我們的收益情況

我們的累計收益情況

運營方式

在開頭，我總是要得文字上的精神分裂症。一方面，我知道許多合夥人希望，我詳細介紹下我們的生意情況；而另一方面，我也知道，有不少的合夥人對我喋喋不休感到煩躁，希望我能夠少說多幹。

為了同時滿足上述兩種合夥人需要，我決定在這裡，只簡單地把我們三種不同性質的投資標的介紹下，想了解詳細情況的人，可以看看附錄中的具體例子。

我們的三種性質的投資，其實從長期來看，在收益率上，應該不會有太大不同。最終我們都希望在10~15年的時間內，任何一種投資都可以取得在年復合增長率上，戰勝道瓊斯指數約10%，這也是我們的目標。

三種投資在之前的信已寫過，這裡不再累述。對於控股的投資方式，我們不會純粹為了要主動而主動。但是在需要我們主動採取措施，使我們的資金運用達到最佳狀態，我們將毫不猶豫的採取行動。

合適的買入需要時間。在有必要的情況下，我們可以加強已買入公司的管理水平，重新分配其資金，然後取得令人滿意的銷售業績或促成某項合併。而上述的這些事項，可能要花上好幾年的時間才能完成，對於取得控制權的投資而言，往往需要花費較長時間，才能看到利潤。也正因為如此，在買入時，我們需要寬大的安全邊際，否則我們寧願錯過一些“機會”。

取得控制權的投資，在剛開始的時候，往往受大盤的波動影響，而在之後，則會有獨立於大盤的表現，最後的結果比WORKOUTS（套利交易）相對大盤的獨立性還要高。

在目前的情況下，普通投資佔據最大比例，其次分別是WORKOUTS（套利交易）、CONTROLS（投資控股）。

附錄1：TEXAS NATIONAL PETROLEUM（TNP）

TNP是我們的WORKOUTS（套利交易）投資標的，是個相對較小的石油及天然氣生產商，數年來我對它大概有一定的了解。

1962年初，我聽到有關於它將賣給Union Oil of California 的傳聞。我從來不會介入這種謠言，雖然如果謠言成真，則在早期介入無疑將可以得到更大利潤。

1962年4月初，相關交易被正式宣布。TNP在市場上有3種非常不錯的證券。

1。利率為6.5%的債券（總值650萬），我們購買了約26.4萬美元的債券；

2、總值370萬的普通股，其中40%為管理層持有，估計賣出後每股將可獲得7.42美元。我們在宣布交易到股票停止上市6個月中，購買了6.4萬股股票，

3、65萬份可以以3.5元的價格購買普通股的權證。我們在6個月內，購買了8.32萬份，佔其全部權證的13%。

該項交易被管理層否決的可能性為零，因為該交易就是管理層商談的結果，而且最終的價格也不錯。

唯一美中不足的是，需要遵從必要的稅收裁決。Union Oil是使用standard ABC production payment method作為其資金渠道的。The university of southern California是production payment holder。由於The university of southern California的慈善機構身份，導致在資金償付上有所拖延。

上述情況給TNP造成新的麻煩。雖然如此，我們確信USC（The university of southern California）是願意放棄其慈善機構身份的，在把所有錢從銀行借到手後，他們仍然可以得到滿意的利潤。這導致交易延期，但並未威脅到交易本身。

當我們在4月23~24日與公司溝通時，他們預計公司結算將在8、9月間進行；在5月底舉行的股東會中，公司表示結算將在9月1日實施。

在隨後的幾個月中，我們與公司管理層進行了電話交流，具體內容摘要如下：

6月18日，公司秘書表示：Union Oil被告知對其有利的IRS（美國國稅局）裁決已經制定出來，但是尚需要更多的IRS人員審議，裁決仍然有望在7月做出。

7月24日，公司主席表示他預期IRS的裁決會在下周初做出。

8月13日，公司財務告知我們，TNP、Union Oil、USC的人都集中在華盛頓，試圖推敲出個裁決結果。

9月18日，公司財務告知我們，雖然IRS表示裁決將在下週做出，但是截至目前尚未有明確消息，公司預計其賣出每股價格仍將為7.42美元。

9月底我們收到裁決結果，相關交易於10月31日完成。

我們持有的債券在11月13日被償付；之後，我們將持有的權證轉換成股票；1962年12月14日，收到每股3.5美元；在1963年2月4日收到每股3.9美元；1963年4月24日，收到每股15美分；還將會在未來的1~2年內收到每股4美分的收益。考慮到我們一共有14.7萬股，即使每股4美分的收益也是可觀的（3.5+3.9+0.15+0.04=7.59>7.42）。

以上是一次具有普遍意義的例子，首先，交易所需時間超過通常所需要的時間；最後的股票償付額比預計額度略高一些。拜TNP所賜，交易花費更長的時間，我們也獲得了點額外的收益。

在債券方面，我們投資26萬美元，平均持有約不到5個月。我們獲得了6.5%的利息收入和1.5萬的資本利得。這樣算來，這筆套利交易年化收益率約20%。

附錄2：DEMPSTER MILL MFG.

相關投資開始於1956年，當時每股售價18美元，而每股淨資產72美元，公司流動資產（現金、應收賬款、存貨）減去所有負債後，除以總股本的價值為50美元。

在長達5年的時間裡，我們小筆小筆的買入該公司股票，總體買入均價在16~25美元範圍內。

到1961年中期，我們約持有公司30%股權。在1961年8~9月份，我們開始在30.25美元價位大量買入，持股量上升到70%。

我們提拔其執行副總裁為總裁，看看情況是否能有所改善，然而情況依然不妙。

在1962年4月23日，我們請來Harry Bottle做總裁。在Harry的幫助下，公司情況有了很大起色，我們得以在1963年以平均每股80美元把公司出售。

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